華晨寶馬，將成為首個跨越傳統合資“楚河漢界”的乘用車企業，寶馬集團作為外方股東持股比例將達到75%。

    昨日，華晨中國發布公告稱，計劃向寶馬集團出售其子公司所持華晨寶馬25%股權，轉讓價格為290億元人民幣，相應華晨寶馬估值為1158億元。

    股權交割，傳言最終成為現實

    合資股比放開，在業界一直是極具爭議的熱點話題。針對本次股權轉讓，支持者認為，有了寶馬的增資更容易做大市場，盡管華晨的份額少了，但不意味著收益減少。反對者則認為，對技術相對落后的國內車企來說，這一切來得太早，唯恐我國淪為外資企業的代工廠。

    同時，資本市場對股比放開對股權開放態度并不樂觀。昨日臨時停牌的華晨中國在今天復牌。開盤后華晨中國股價持續下行，盤中最低跌逾30%，低見7.51港元，創逾兩年新低。今日以7.90港元價格收盤。

    根據今年6月國家發展改革委、商務部聯合發布的《外商投資準入特別管理措施（負面清單）》，今年7月28日起，取消專用車、新能源汽車整車制造外資股比限制，2020年取消商用車外資股比限制，2022年取消乘用車外資股比限制以及合資企業不超過兩家的限制。

    其實，早在政策出臺之初，業界便有消息傳出：寶馬將成為第一個改變合資公司股比的企業，其在華晨寶馬股比將突破50%并計劃提升到75%。然而，當時華晨方面立即否認了這一傳聞。

    為何傳言變成現實？

    在本周雷克薩斯傳出國產化的消息時，就曾引發輿論對未來合資、獨資模式的討論。筆者曾發文指出：合資股比放開不必過度恐慌，無論是增資還是購買股權，只要沒有中方的首肯，外資也沒有絕對控股的可能。

    那么，華晨為何同意股權交割？

    事實上，作為華晨中國旗下的重要資產，華晨中國對華晨寶馬太過依賴。

    根據華晨中國2018中期財報顯示：集團未經審核應占合資企業業績由2017年上半年26.66億元增加37.9%至2018年同期36.77億元。主要由于集團間接擁有50%權益的合資企業華晨寶馬所貢獻盈利增加所致。而在2017年，華晨寶馬對集團凈利潤貢獻較2016年增加31%至52.38億元。這意味著，如果扣除寶馬的利潤貢獻，華晨中國實則虧損，凈虧損達8.62億元。在2016年，剔除寶馬對華晨貢獻的39.98億元的純利，華晨中國2016年的凈利潤將為負6億多元，同樣處于虧損狀態。

    “擁有50%權益的合資企業華晨寶馬所貢獻盈利增加所致”，華晨寶馬對華晨中國的意義非同一般。

    筆者認為，以上是促成華晨中國與寶馬持股變動的前提，而寶馬與長城的“曖昧關系”則是催化劑。

    早年，寶馬需要利用華晨中國打通大陸汽車市場，也確實向華晨中國輸送了不少利益。如今，我國汽車行業外資股比限制的放寬只是一方面。更主要的是，長城汽車向寶馬拋出了橄欖枝，并且與寶馬在今年7月簽訂和合作協議，寶馬在國內的市場進一步拓寬。

    華晨中國，前程何在？

    分析人士認為，股比調整后，對華晨中國來說將面臨凈利潤和市場競爭的雙重考驗，其必須利用4年的窗口期提升自身技術、盈利能力才能在未來的市場競爭中“活下去”。

    從花旗發表德最新研究報告來看，已將華晨中國的評級從“買入”下調至“沽售”，并將目標價下調73%，從28.9港元降至7.7港元。

    花旗認為，寶馬增持合資公司股權的決定，可能影響華晨中國的業績，加上花旗預期第四季汽車行業前景欠佳，故將華晨2019年和2020年度的純利預測分別下調17%和25%。花旗預計華晨中國將派發73億元人民幣特別股息，意味著新估值上限為9.63港元。

    我們注意到，雖然華晨寶馬25%股權轉讓交易需到2022年才能實現交割，但是今日復牌的華晨中國股價已出現明顯下滑。為何投資者要在當下確定4年后的交易？

    其實，此前中國宣布放開外資股比限制時，汽車股就曾出現普遍大跌，主要因為目前國內大部分車企主要盈利還依賴合資企業貢獻，股比調整意味著大量利潤流向外方股東。

    或者，更直接的說就是資本市場對合資股比放開的不自信。

    談到現階段放開股比，中國汽車工程學會理事長，兼任中國汽車人才研究會理事長付于武曾表示：“作為業內人士我們希望能多給一些時間，我們也給出一個時間表：八年或十年。因為，我們的研發、技術可以再有三個輪回，就是36個月是一個研發周期。如果三輪的話，我想我們的工程師、研發體系、體系能力會更強。”

    躺著賺錢的時代終究要過去，股比放開倒逼自主品牌做大做強。筆者認為，對于現階段的華晨中國來說挑戰大于機遇。目前，集中存在的問題包括產品設計、成本控制、自主研發能力，以及對市場的反應速度與洞察能力。

    當然，資本市場的“看衰”不能完全預示未來的走向，但卻能反應出廣泛投資者對未來中方車企的看法與信心。筆者認為，未來中方車企應當在渠道、銷售、甚至服務等創新環節上，爭奪更大話語權與掌控能力。當然，更需要讓外資方看到中方在某些領域、環節的價值與不可替代性。哪怕是未來與外資商討股比，也要有更多討價還價的資本。