從總理發(fā)布會上提到“歡迎互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)回歸A股”到資本市場支持創(chuàng)新型企業(yè)在境內發(fā)行股票或存托憑證，僅僅用時10天，可見監(jiān)管層對于深化資本市場開放，支持“新經(jīng)濟”企業(yè)登陸A股市場的決心。創(chuàng)新企業(yè)上市可在存托憑證（CDR）和首次公開發(fā)行（IPO）二選一，中概股回歸路徑逐漸明朗。

    從已公布的試點企業(yè)指標門檻來看，符合標準能夠回歸的紅籌“獨角獸”并不多，市場人士預計，若符合標準的中概股陸續(xù)回歸，將重塑現(xiàn)有國內相關行業(yè)上市公司格局，同時，受減持新規(guī)約束，以及“穩(wěn)步有序推進，切實防控風險”監(jiān)管原則影響，監(jiān)管層會把握節(jié)奏，避免對二級市場流動性沖擊過大，市場流動性承壓概率較小。

    僅少數(shù)企業(yè)

    符合試點要求

    根據(jù)規(guī)則，在試點對象及選取機制方面有明確的說明，包括了七個行業(yè)，主要針對少數(shù)符合國家戰(zhàn)略、具有核心競爭力、市場認可度高，屬于互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計算、人工智能、軟件和集成電路、高端裝備制造、生物醫(yī)藥等高新技術產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，達到相當規(guī)模的創(chuàng)新企業(yè)。

    在選取標準方面，一是已境外上市的紅籌企業(yè)，市值不低于2000億元人民幣。二是尚未在境外上市的創(chuàng)新企業(yè)（包括紅籌企業(yè)和境內注冊企業(yè)），最近一年營業(yè)收入不低于30億元人民幣，且估值不低于200億元人民幣；或收入快速增長，擁有自主研發(fā)、國際領先技術，同行業(yè)競爭中處于相對優(yōu)勢地位。具體標準由證監(jiān)會制定。

    可以看出，中概股要回歸A股，其市值不能低于2000億元人民幣，符合此標準的企業(yè)只有6家，即百度、阿里、京東、網(wǎng)易、中國移動和中國電信。

    設立了市值和營收標準后，一方面，有回歸意向的企業(yè)可以對標政策著手準備相關事宜；另一方面，監(jiān)管層也可以抓緊完善相關配套制度和監(jiān)管規(guī)則，繼續(xù)推動試點工作，讓“獨角獸”們回歸進度可控。

    統(tǒng)計顯示，上述6家中概股合計市值約4.3萬億元，對應A股“計算機+電子元器件+通信”三個板塊合計市值1.05倍左右。中信證券策略分析師楊靈修認為，若陸續(xù)回歸，將重塑現(xiàn)有國內相關行業(yè)上市公司格局，A股計算機和通信行業(yè)的2018年市盈率分別在36倍和43倍左右，而中概股的代表公司，如阿里巴巴（2018年市盈率34倍）、百度及網(wǎng)易等的回歸，將對相關板塊估值起到錨定效應。另外，政策影響下，預計A股相關板塊龍頭和非龍頭公司會加快分化。

    前海開源首席經(jīng)濟學家楊德龍也認為，新經(jīng)濟在整體經(jīng)濟中的占比逐年提高，但新經(jīng)濟企業(yè)在A股中占比較少，此次改革一些獨角獸企業(yè)回國內上市，勢必會改變A股現(xiàn)有的市值結構，新經(jīng)濟板塊的占比會大大提升。

    楊德龍?zhí)嵝?，這些“獨角獸”回歸之后，可能會形成比較強的“吸金效應”，大量的資金向優(yōu)勢的龍頭企業(yè)集中。他同時指出，投資新經(jīng)濟的公司和傳統(tǒng)行業(yè)的方法是有所不同的，第一，要選擇絕對的龍頭，因為新興行業(yè)往往存在“贏者通吃”的情況。第二，要用公司的成長性判斷公司價值?？赡芤恍┐硇陆?jīng)濟的公司，現(xiàn)有業(yè)務還無法產(chǎn)生較多的利潤，但未來的業(yè)績會大概率釋放出來。估值方法上，也不能局限于用市盈率或者市凈率的方法，還要綜合運用多種估值方式。

    對于“最近一年營收不低于30億元、估值不低于200億元的試點企業(yè)可在A股市場IPO”，記者從證監(jiān)會相關人士處獲悉，在首單新經(jīng)濟CDR和A股IPO落地前，證監(jiān)會還將制定一系列制度安排，包括企業(yè)估值如何確定，具體的遴選機制和審核機制如何安排，投資者適當性管理要求等，因此，現(xiàn)在尚無法預測可能首批進入IPO序列的獨角獸名單。

    另外，上述相關人士表示，證監(jiān)會對新經(jīng)濟試點公司的發(fā)行監(jiān)管、持續(xù)監(jiān)管、上市規(guī)則、交易規(guī)則、專家咨詢委員會的工作機制等內容都需要作出制度化安排。

    市場化流動性

    承壓概率較小

    此次改革的亮點包括多項，其中成立科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)化咨詢委員會、試點企業(yè)募集的資金可以人民幣形式或購匯匯出境外、明確規(guī)定“同股不同權”和VIE架構公司允許發(fā)行CDR最為關鍵。

    其中，科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)化咨詢委員會的成員由各行業(yè)的權威專家、知名企業(yè)家、資深投資專家等組成，將按照試點企業(yè)選取標準，綜合考慮商業(yè)模式、發(fā)展戰(zhàn)略、研發(fā)投入、新產(chǎn)品產(chǎn)出、創(chuàng)新能力、技術壁壘、團隊競爭力、行業(yè)地位、社會影響、行業(yè)發(fā)展趨勢、企業(yè)成長性、預估市值等因素，對申請企業(yè)是否納入試點范圍作出初步判斷。

    言下之意，科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)化咨詢委員會把關獨角獸，區(qū)分“真?zhèn)?rdquo;創(chuàng)新型企業(yè)，只有經(jīng)過委員會“掂量”才能確實是否符合新規(guī)則最終走相應審核序列，證監(jiān)會以此為重要依據(jù)，來確定是否受理審核企業(yè)發(fā)行上市申請。

    同時，明確募資資金能以人民幣或購匯匯出境外和確定“同股不同權”和VIE架構公司發(fā)行CDR，既解決了此前市場擔憂的募集資金將被限制用于內地，以及之前中概股在A股借殼/IPO上市必須從美股私有化退市并拆除VIE結構，整個過程牽涉多方利益，過程繁瑣、耗時冗長、財務成本壓力巨大且風險較高等弊病。

    短期來看，天風證券策略分析師徐彪表示，由于市場預期的首批試點企業(yè)CDR可能不會于一年內全部推出，預計CDR和獨角獸IPO在啟動后3個月內的初期規(guī)模不會太大，因此對市場資金的分流影響并不大，CDR對科技股的初期影響在于重估現(xiàn)有龍頭。

    楊靈修也表示A股流動性預期不會明顯惡化。“假設上述6家公司均通過發(fā)行CDR回歸，并以2.5%~5.0%的流通市值為例，對應融資需求為千億規(guī)模，鑒于A股市場2016及2017年融資總額分別為2.1萬億及1.7萬億，且受減持新規(guī)約束，增發(fā)募資規(guī)模已明顯縮小，市場流動性承壓概率較小。”他指出，試點原則包括“穩(wěn)步有序推進，切實防控風險”，監(jiān)管層會把握節(jié)奏，避免對二級市場流動性沖擊過大。

    按照海外經(jīng)驗，已上市公司的發(fā)行CDR占普通股份額的比重一般為2%~10%，考慮到BATJ市值巨大，較少比例的CDR發(fā)行即可實現(xiàn)較多融資金額，因此預計相對發(fā)行比例可能不會太高。

    中長期來看，楊靈修指出，在打擊投機等強監(jiān)管措施引導下，中國A股體制機制日益健全，機構和個人投資者行為愈發(fā)理性，價值投資等理念正被越來越多的投資者認可，6月份A股將正式被納入MSCI，這將給中國證券及資本市場發(fā)展帶來重要而積極的影響，更值得期待的是，通過完善制度，培育和完善中國融資環(huán)境，提升中國資本市場水平，可以將一批優(yōu)秀新興企業(yè)留在中國國內上市。

    此外，此次改革還修改了兩個首發(fā)辦法，明確經(jīng)證監(jiān)會認定的試點企業(yè)在境內發(fā)行上市，可以不適用發(fā)行條件關于盈利指標相關要求，目的主要是為了給獨角獸企業(yè)IPO鋪路。