■張歆

    近日，央行發(fā)布了10月份金融及社融數據，央行數據顯示，10月份，社會融資規(guī)模增量為6189億元，比上年同期少1185億元。回顧9月份，社會融資規(guī)模增量為2.27萬億元，分別比上月和上年同期多2550億元和1383億元。由于市場此前預期社融增量規(guī)模在7000億元至9000億元之間，因此，不足6200億元的數據還是讓市場有些意外的。

    筆者認為，9月份與10月份社融增量數據環(huán)比反差如此之大，在數學的量化上確實是超出預期的，但是回歸到宏觀政策節(jié)奏以及大時間跨度來看，也有著非常合理的解釋。

    首先，季節(jié)性因素是社融數據反差的最重要原因。

    眾所周知，10月份是年內信貸投放的季節(jié)性低點。在季末、半年末、年末，銀行有動力增加過橋存款，并對應增加短期貸款，也就是傳說的“沖時點攬儲”、“沖時點放貸”。通常短期貸款在季末的下個月初會陸續(xù)到期，從而造成季末月過后的月份，短貸呈現(xiàn)明顯的負增長。央行數據顯示，10月份，新增表內融資季節(jié)性下滑至5460億元，同比減少881億元。

    其次，多維度宏觀政策落地，對社融數據“帶節(jié)奏”。

    事實上，從各維度的宏觀政策都會對社融數據產生影響。例如，數據顯示，10月份，委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票這三項表外融資數據全線凈減少，合計減少2344億元，這些數據證明了前期信貸監(jiān)管政策對于此類重點關注信貸業(yè)務的壓降效果。

    同時，專項債作為今年前三季度社融數據規(guī)模的“重要推手”，在9月末已經將預期發(fā)行額度全部發(fā)行完畢，10月份正處于政策和發(fā)行節(jié)奏的“銜接期”。反應在數據上，地方政府專項債券融資凈減少200億元，同比多減1068億元。

    第三，單月數據能說明問題，但不能說明所有問題。

    其實，結合上述9月份和10月份社融數據的“背景差異”來看，其數據的巨大反差已經可以說有了比較明確的解釋。

    但筆者更希望提醒的是，即便拋開社融數據的具體成因來分析，但從統(tǒng)計學原理來看，單個月度宏觀數據的政策證明力其實是非常有限的。宏觀政策和微觀經濟、國內和國際的政策、消息等的傳導，都可能對于單月數據形成非常明顯的擾動。當然，這并非意味著宏觀數據失真，而是表示其傳導出的政策信號需要更多的多維度數據進行印證和修正。

    最后，對于10月份社融數據雖然不需要過度憂慮，但還是應積極采取加大投資舉措應對。

    雖然10月份的社融增量的低規(guī)模，主要是受到季節(jié)性、專項債發(fā)行完畢等因素影響，但不可否認的是10月份社融增量還是弱于預期的，畢竟，過去五年的同期平均社融增量是7840億元。此外，在新的專項債額度尚未下發(fā)的情況下，專項債年內無法對社融增長起到正向貢獻，下一步要觀察，政策層面綜合內外部因素考慮專項債發(fā)放的節(jié)奏。

    此外，筆者認為，四季度將是一個較好的政策觀察窗口，判斷是否有必要加大投資拉動以及如何更有質量的拉動，均需要綜合研判目前運行政策的當前效力以及未來效力。