作者：華鑫證券有限責任公司質量控制部總經理 羅懋昌

    華鑫證券有限責任公司質量控制部 李約涵

    近年來，我國債券市場圍繞支持科技創新融資進行了一系列改革創新，引導資金流向科技創新領域。同時，監管層密集出臺政策支持民營企業債券融資，著力改善民營企業債券融資環境，提升其融資可獲得性。

    本文以2015至2025年我國科創債發展歷程為背景，分析現階段民營企業科創債的市場表現。研究發現，盡管科創債政策持續優化，但民營企業整體參與程度依然不高，并且在融資成本、信用評級、發行期限等方面仍存在諸多挑戰。本文基于民營企業參與科創債市場的現狀分析，總結存在的問題，并提出相應的建議，以期助力民營企業科創債高質量發展。

    一、科創債市場發展及民營企業參與情況

    （一）科創債融資機制初步建立，但民營企業參與度較低

    2015年以來，國家陸續出臺《雙創孵化專項債券發行指引》《關于開展創新創業公司債券試點的指導意見》，初步建立了科創債融資機制。試點初期，發行主體以中央和地方國企為主，民營企業參與度較低，募集資金多用于孵化載體建設，未有效惠及科技型中小民企。加之2018—2019年民企債券違約頻發，市場風險偏好下降，進一步抑制了民營企業參與科創債的積極性。總體而言，雙創債豐富了債券市場主體和產品結構，但由于審核要求和信用門檻高、市場風險偏好下降等因素，民營企業參與度依然不高。

    （二）多層次科創債市場格局逐步成形，優質民營企業在科創債領域嶄露頭角

    2021年起，國家“十四五”規劃和系列政策文件強調引導更多資金投向科技創新。在此背景下，滬深交易所在原有雙創債框架下引導優質企業發行科技創新用途公司債券，募集資金投向集成電路、人工智能等前沿科創領域。2022年5月，科創債在交易所市場正式落地，明確發行主體和募集資金的科技創新屬性。2023年7月，中央出臺文件進一步鼓勵符合條件的民營企業發行科創債。隨著制度完善，債券市場對科技創新領域“精準滴灌”的能力增強。2022年至2025年2月末，科創公司債和科創票據累計發行2.43萬億元，2024年發行1.22萬億元，同比增長58.2%。雖然發行主體仍以國企為主，但民營企業參與率有所提升。截至2025年3月，民營科創債發行企業由2022年的25家增至45家，不少優質民營龍頭企業嶄露頭角，市場對民營科創債的認可度提高。

    （三）債券市場“科技板”進入制度構建階段，為民營企業科技創新提供堅實制度保障

    2025年3月發布的《政府工作報告》提出，加快多層次債券市場發展。同日，國務院辦公廳印發《關于做好金融“五篇大文章”的指導意見》（國辦發〔2025〕8號），提出充分發揮債券市場融資功能，推動公司債券擴容，豐富債券產品譜系，發展科技創新債券等特色產品。

    4月，十四屆全國人大常委會第十五次會議通過了《中華人民共和國民營經濟促進法》。該法專設第四章“科技創新”（第二十七條至第三十三條），從立法層面明確國家鼓勵、支持民營經濟組織在科技創新中發揮積極作用。法律進一步規定支持有能力的民營企業牽頭承擔國家重大技術攻關任務，向民營企業開放國家重大科研基礎設施和共性技術平臺，強化知識產權保護，促進創新要素開放共享，為民營企業科技創新提供了更堅實的制度保障。

    高頻次、多維度的政策迭代凸顯了中央以制度創新深化科創企業直接融資效能、重構民營企業信用賦能體系的戰略定力。科創債市場實現了從無到有、由點及面的發展。各項政策文件在發行主體范圍、審核機制、增信支持等方面不斷完善，進一步發揮了科創債的融資功能。隨著政策體系的完善和市場的成熟，科創債有望成為服務我國科技創新、促進經濟高質量發展的重要金融工具，其市場影響力和覆蓋面將持續提升。民營企業的參與度也將在政策引導和市場日漸成熟的背景下穩步提升。

    二、科創債發行現狀及民營企業科創債情況

    2021年至2025年3月期間，科創債發行企業共計608家，其中中央及地方國有企業557家，發行金額約22710.66億元；民營企業僅45家，發行金額約2288.52億元，民營企業發行數量和發行規模占比均不足10%。民營企業在科創債市場的參與度明顯偏低。

    （一）區位分布

    科創債發行主體呈區域集中特征。北京、江蘇、廣東、浙江、山東、上海六省份的科創債發行企業數量合計超過58%，上述地區民營企業發行人數量合計占比也超過65%。依托雄厚的科技基礎和金融資源，這些地區探索出多樣化的科創債融資模式，如采用“母基金+債券”模式定向支持科技型中小企業、運用“第二支箭”等政策工具對接科創債需求、通過政府性融資擔保和風險補償基金為科創債提供增信支持。

    （二）主體評級

    科創債發行的資質門檻較高，信用結構明顯向高評級（AAA及AA+）集中。其中高評級中央及地方國有企業科創債發行主體占比接近90%，高評級民營企業占比超過84%。相較之下，同期全市場信用債中，高評級中央及地方國有企業發行主體占比約為69%，高評級民營企業發行主體占比約為65%。這表明科創債市場信用準入門檻較高。受傳統信用評價體系影響，評級為AA及以下的中低評級民營企業因風險溢價高、信息披露不透明等因素，難以提升自身評級，無法直接發行科創債，陷入“資質不足—評級偏低—融資困難—資質無法改善”的循環。

    （三）發行利率

    從發行利率來看，科創債融資成本并未優于普通信用債，民營企業尤為如此。據統計，在相同信用評級下，科創債平均發行利率總體不低于同期普通信用債。以2024年為例，高評級民營企業科創債短期（1年以內）利率與普通信用債大致相當，中期（1–3年）利率更高，而且當年民營企業幾乎沒有發行3年以上的長期科創債。可見投資者對民營科創債的風險定價依舊謹慎，并未因“科技”標簽給予更低風險溢價，也未深入識別科創企業的內在價值。科創債政策紅利能否轉化為企業實際融資成本優勢有待觀察。

    （四）增信措施

    當前科創債發行中提供增信擔保的比例整體較低。中央及地方國企科創債中約7%提供增信，民營企業科創債中這一比例僅約3%。科創債市場仍以信用增信為主，多由關聯股東或第三方機構提供信用擔保，缺乏實物抵押、質押等創新增信方式。這一現象的原因在于：一方面，中央及地方國企憑借穩定經營、政府支持或資源優勢等，獲得資本市場認可，增信需求低；另一方面，過去發行科創債的民營企業主要是規模大、實力強的行業龍頭，其直接融資能力與國企相近，而大量缺乏抵押擔保條件的中小科創企業因無法提供增信被擋在市場門外。

    （五）發行期限

    民營科創債以短期融資為主，存在明顯的“短債長投”現象：企業以短期債務融資長期項目，導致期限錯配，加大流動性管理難度并放大再融資風險。自2021年以來，民營企業發行科創債的中位期限僅約0.49年，短期（1年以內）發行占比達60%，而中央及地方國企短期科創債占比僅11.5%。

    三、科創債市場提升民營企業融資效能的建議

    當前，科創債市場運行中反映出一些制約民營企業融資效能的問題。結合上述現狀分析，從幾個方面提出建議。

    （一）民營企業科創債參與度偏低，建議多措并舉提高其參與度

    一方面，民營企業科創債參與度偏低，主要原因在于民營企業信用評級普遍較低、符合發行條件的主體有限；同時市場尚未形成針對科創債的差異化風險定價機制，也未深入識別科創企業的內在價值。為提高民營企業參與度、降低融資成本，應拓寬發行主體范圍，鼓勵多元機構服務科技創新融資。一方面，推動商業銀行、證券公司、創投機構發行科創專項債券，通過股權投資或產業基金定向支持產業鏈初創企業，為信用資質較弱的民營科創企業拓展融資渠道；另一方面，借助銀行、券商等高信用主體發行科創債，有效降低發行利率，間接壓低實際用款企業的融資成本。

    （二）信用增進和風險分擔機制不健全，建議強化科創債信用保護與風險分擔機制

    科創債市場增信手段和風險分擔機制不健全，中低信用等級民營科創企業缺乏有效支持，一些輕資產科創企業甚至“無增信不發行”，融資渠道受限。應健全科創債信用保護與風險分擔機制，提升民營科創企業的發債能力。一是鼓勵發行人和中介機構靈活運用信用風險緩釋憑證（CRMW）等創新工具，為民營企業債券提供違約損失保障，降低投資人對單一企業信用風險的顧慮。二是發揮政府性融資擔保作用，建立中央與地方聯動的風險共擔機制，如設立專項擔保基金并推廣“央地合作增信”模式，為民營科創債提供擔保，提高增信可及性。三是拓展適合科創企業的抵質押方式，探索以知識產權、應收賬款等科創型資產進行質押融資，豐富增信途徑。

    （三）債券期限短與科技創新周期錯配，應壯大長期投資力量，優化投資者結構

    目前民營科創債以短期融資為主，難以匹配科技研發的長周期資金需求，存在期限錯配問題。為紓解“短債長投”困境，應壯大長期投資力量，優化投資者結構。引導保險公司、養老金、社保基金等長期資金進入科創債市場，發揮其期限長、資金穩的優勢，為科創企業提供長周期資金支持。吸引更多社會資本“投早、投小、投長、投硬科技”，使債券期限與科創企業成長周期相匹配，降低民營企業的資金流動性風險。

    （四）民營科創企業信息披露透明度不足，建議構建標準化的科創債信息披露框架與公共數據平臺

    民營科創企業在信息披露方面透明度不足、標準不統一、披露不及時。科技型企業普遍輕資產，其研發投入、核心技術等非財務信息對企業價值評估至關重要。但當前科創債信息披露制度缺乏針對這些“科技屬性”要素的明確規范，投資者難以及時獲取企業創新能力和項目進展等關鍵信息。這種信息不對稱增加了投資人風險評估的不確定性，不利于民營企業發行科創債。

    為此，應構建標準化的科創債信息披露框架和公共數據平臺。監管層應制定專項信息披露指引，明確科創債發行人需披露的研發投入、專利技術、商業化進展等關鍵指標及統一標準。同時，推進公共數據平臺建設，建立科創企業信用評價體系，整合公開數據形成全國統一的創新評價和信息共享體系，消除金融機構與企業之間的信息差。

    （CIS）