上周四發(fā)布的學(xué)前教育新規(guī)在短暫地激起一波討論熱潮之后趨于平靜。受新規(guī)影響，中概股以及A股、港股幼教板塊在集體受挫之后，部分公司股價(jià)有了小幅回升，15日股價(jià)遭遇腰斬的紅黃藍(lán)現(xiàn)在（11月17日收盤(pán)價(jià)）上漲1.53%報(bào)7.95美元/股。

    新聞熱度通常來(lái)得快，去得也快。距離“紅黃藍(lán)虐童”事件整整一年，一年之后的新規(guī)終于指明了一條道路：靠投資幼兒園作為盈利目標(biāo)或者市值管理目標(biāo)是行不通的，普惠性幼兒園是大勢(shì)所趨。

    需要解答的是，已經(jīng)上市的幼兒園集體或者在香港上市的民辦教育集團(tuán)（含幼兒園）怎么辦，民辦幼兒園、尤其是中低端幼兒園是否已經(jīng)完全失去投資價(jià)值，未來(lái)中國(guó)幼兒園市場(chǎng)格局將如何變化。

    圍繞這一系列疑問(wèn)，鯨媒體邀請(qǐng)到華熙基金創(chuàng)始合伙人杜建敏進(jìn)行解答。杜建敏曾擔(dān)任國(guó)浩律師事務(wù)所合伙人，為深圳市律師股權(quán)并購(gòu)盡調(diào)業(yè)務(wù)指導(dǎo)標(biāo)準(zhǔn)主筆人。2016年杜建敏及其基金團(tuán)隊(duì)以“PE+上市公司”模式主導(dǎo)發(fā)起設(shè)立了規(guī)模10億元的教育產(chǎn)業(yè)基金，主投了包括美聯(lián)英語(yǔ)在內(nèi)的累計(jì)6億元的項(xiàng)目。

    Q&A

    鯨媒體：根據(jù)二十四條規(guī)定，已經(jīng)上市的幼兒園集體或者在香港上市的民辦教育集團(tuán)（含幼兒園）怎么辦？

    杜建敏：《中共中央國(guó)務(wù)院關(guān)于學(xué)前教育深化改革規(guī)范發(fā)展的若干意見(jiàn)》出臺(tái)的政策力度是超預(yù)期的，但也是有足夠的上位法依據(jù)的。《若干意見(jiàn)》對(duì)民辦教育資產(chǎn)證券化和資本化有非常大的影響。

    按照第二十四條規(guī)定，A股上市公司或香港上市公司對(duì)于體系內(nèi)以各種形式舉辦、經(jīng)營(yíng)或管理的所有幼兒園，需要梳理、整改、規(guī)范、清理，對(duì)于其中涉及到的以任何方式控制的公辦幼兒園和普惠制民辦幼兒園及其他各種形式未成功改制為營(yíng)利性的幼兒園，需要變更或解除相關(guān)合作協(xié)議，回歸還原幼兒園本身的非營(yíng)利性質(zhì)，具體安排要按照教育部門(mén)及有關(guān)部門(mén)要求執(zhí)行；對(duì)于其他已改制為公司制的營(yíng)利性幼兒園，可以繼續(xù)經(jīng)營(yíng)，但要按照本次意見(jiàn)規(guī)定規(guī)范完善辦學(xué)行為。因此，在各地政策落地之前，有機(jī)會(huì)轉(zhuǎn)制為營(yíng)利性幼兒園的要加快步伐。

    Q&A

    鯨媒體：民辦幼兒園的投資將是利空嗎？怎么看一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的投資？

    杜建敏：過(guò)去幾年，民辦幼兒園資產(chǎn)成為資本追逐的對(duì)象，在這種瘋狂的情況下，只要是個(gè)幼兒園，不管是否屬于營(yíng)利性及規(guī)模大小，一概收購(gòu)和投資，這一度造成幼兒園估值虛高和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序混亂。這種投資策略是盲目的，非常不值得鼓勵(lì)。《若干意見(jiàn)》緊急制動(dòng)，對(duì)此類行為踩了剎車(chē)，以遏制可能存在的過(guò)度逐利行為，未來(lái)直接把投資幼兒園作為盈利目標(biāo)或者市值管理目標(biāo)的，已基本不具有可操作性。

    一級(jí)市場(chǎng)上，已經(jīng)投資幼兒園但尚未成功退出的各類私募股權(quán)基金，要結(jié)合政策，梳理、整改、規(guī)范、清理被投資幼兒園，對(duì)于不適合做為營(yíng)利性的資產(chǎn)，要調(diào)整投資策略，妥善處理可能存在的投資糾紛；二級(jí)市場(chǎng)上，投資者要分析和審視上市公司體系內(nèi)以各種形式舉辦、經(jīng)營(yíng)或管理的所有幼兒園，理清各類幼兒園資產(chǎn)、收入、凈利潤(rùn)在上市公司中的整體占比，重新評(píng)估投資價(jià)值和資產(chǎn)流動(dòng)性問(wèn)題。

    Q&A

    鯨媒體：民辦幼兒園中低端幼兒園是否已經(jīng)失去投資價(jià)值？因?yàn)楦鶕?jù)規(guī)定，很多小區(qū)配套都要轉(zhuǎn)成普惠幼兒園。

    杜建敏：《若干意見(jiàn)》沒(méi)有具體明確學(xué)前教育的具體內(nèi)涵和范圍，從文義理解來(lái)看，主要是幼兒園。其中有幾個(gè)關(guān)鍵詞，必須正確理解和把握，一是學(xué)前教育是公益事業(yè)，這是所有政策的起點(diǎn)；二是學(xué)前教育是重大民生工程；三是學(xué)前教育關(guān)系黨和國(guó)家事業(yè)未來(lái)。這把幼兒園的地位和高度提的非常高。

    公益普惠將是未來(lái)幼兒園的基本方向，廣覆蓋、保基本、有質(zhì)量是基本策略，未來(lái)市場(chǎng)上有80%是普惠幼兒園，新建和改擴(kuò)建小區(qū)必須配套建設(shè)普惠制幼兒園。雖然國(guó)家層面沒(méi)有明確普惠幼兒園的具體性質(zhì)，但按照廣東等地已出臺(tái)的相關(guān)政策，普惠幼兒園應(yīng)該是非營(yíng)利性質(zhì)的。因此，對(duì)于以滿足基本民生為目標(biāo)的質(zhì)優(yōu)價(jià)廉的民辦幼兒園，是不能以營(yíng)利為目的。但對(duì)于為幼兒園提供教玩具等輔助或配套服務(wù)或產(chǎn)品、以及學(xué)前教育中的早教及托管目前并沒(méi)有太多涉及及限制，仍然具有一定的投資價(jià)值。

    Q&A

    鯨媒體：民辦高端幼兒園是不是也不能上市了？是否還有投資價(jià)值？

    杜建敏：按照《若干意見(jiàn)》規(guī)定，“民辦園一律不準(zhǔn)單獨(dú)或作為一部分資產(chǎn)打包上市。上市公司不得通過(guò)股票市場(chǎng)融資投資營(yíng)利性幼兒園，不得通過(guò)發(fā)行股份或支付現(xiàn)金等方式購(gòu)買(mǎi)營(yíng)利性幼兒園資產(chǎn)。”這是非常嚴(yán)格的規(guī)定，加上對(duì)“利用可變利益實(shí)體、協(xié)議控制等方式”的禁止性規(guī)定，意味著此前常用的“VIE結(jié)構(gòu)”或變相“VIE結(jié)構(gòu)”在學(xué)前教育領(lǐng)域不再具有合法性，民辦幼兒園資產(chǎn)進(jìn)入境內(nèi)外資本市場(chǎng)幾無(wú)可能。

    但此處的“資產(chǎn)”范圍是否包括為幼兒園提供配套服務(wù)、管理或外包服務(wù)的主體及其相關(guān)資產(chǎn)，尚需進(jìn)一步明確。對(duì)于追求價(jià)值投資的投資者而言，以公司制存在的營(yíng)利性良好或市場(chǎng)前景較好的民辦高端幼兒園可以按照公司法的規(guī)定依法分紅，依然可以作為投資對(duì)象，只不過(guò)要降低通過(guò)跨市場(chǎng)套利的預(yù)期和過(guò)度逐利安排。

    Q&A

    鯨媒體：幼兒園經(jīng)營(yíng)以后是否薄利？

    杜建敏：按照《若干意見(jiàn)》規(guī)定，政府鼓勵(lì)、引導(dǎo)社會(huì)力量更多舉辦普惠性幼兒園，未來(lái)普惠性幼兒園是學(xué)前教育主體，營(yíng)利性幼兒園是個(gè)別補(bǔ)充。普惠性民辦幼兒園以非營(yíng)利為目的，辦學(xué)盈余不對(duì)出資人分紅而全部用于幼兒園發(fā)展。因此普惠性幼兒園是沒(méi)有盈利的說(shuō)法的，不能追求利潤(rùn)；要追求利潤(rùn)，就要按照民辦教育分類管理的規(guī)定，開(kāi)辦營(yíng)利性幼兒園，并應(yīng)將營(yíng)利目標(biāo)控制至合理水平。

    未來(lái)政府不會(huì)禁止?fàn)I利性幼兒園，但對(duì)營(yíng)利性幼兒園會(huì)執(zhí)行強(qiáng)監(jiān)管政策，督促營(yíng)利性幼兒園的舉辦者嚴(yán)格遵守國(guó)家法律法規(guī)，規(guī)范辦學(xué)行為，積極承擔(dān)相應(yīng)的社會(huì)責(zé)任。

    Q&A

    鯨媒體：普惠性幼兒園也分民辦和公立，他們的生存狀態(tài)將如何？

    杜建敏：我國(guó)幼兒園是對(duì)3周歲以上學(xué)齡前幼兒實(shí)施保育和教育的機(jī)構(gòu)，按照舉辦主體和資金來(lái)源的不同，可以分為四個(gè)類型：一是公辦幼兒園；二是集體或單位舉辦的公辦性質(zhì)幼兒園；三是提供普惠性服務(wù)的民辦幼兒園；四是其他民辦幼兒園。前三種類型的幼兒園可以統(tǒng)稱為普惠性幼兒園。

    未來(lái)，學(xué)前教育的主體是普惠性幼兒園，由于民辦普惠性幼兒園是非營(yíng)利性的，登記管理機(jī)關(guān)是民政部門(mén)，法人性質(zhì)是民辦非企業(yè)法人，除了舉辦主體不是政府，辦學(xué)資金不全部來(lái)源于財(cái)政資金，辦學(xué)終止時(shí)處理方式不一樣外，其他方面與公辦園沒(méi)有實(shí)質(zhì)不同。

    因此在政策支持力度上，政府應(yīng)該把民辦普惠性幼兒園作為“準(zhǔn)公辦”給予全面政策支持，并切實(shí)加快落地力度，以吸引那些真正熱愛(ài)幼教事業(yè)的社會(huì)力量投資或捐資辦學(xué)，如若各種支持政策不能有效落地，勢(shì)必影響民辦普惠性幼兒園舉辦者的辦學(xué)熱情，政府就需要更多的財(cái)政投入舉辦公辦園，以滿足民生需求，實(shí)現(xiàn)學(xué)前教育發(fā)展目標(biāo)。

    Q&A

    鯨媒體：中國(guó)幼兒園市場(chǎng)格局將如何變化？

    杜建敏：按照《若干意見(jiàn)》規(guī)定，國(guó)家將著力構(gòu)建以普惠性資源為主體的辦園體系，堅(jiān)決扭轉(zhuǎn)高收費(fèi)民辦園占比偏高的局面。未來(lái)，在學(xué)前教育領(lǐng)域，公辦性質(zhì)幼兒園50%，普惠性幼兒園80%，民辦普惠性幼兒園占比在30%左右，營(yíng)利性幼兒園占比20%左右。

    公辦園承擔(dān)起保基本、兜底線、引領(lǐng)方向、平抑收費(fèi)的主渠道作用，非營(yíng)利性民辦普惠性幼兒園起重要補(bǔ)充，以營(yíng)利為目的收費(fèi)較高的民辦幼兒園將受到嚴(yán)格限制和監(jiān)管。

    Q&A

    鯨媒體：文件中除了二十四條外，還有哪幾條要特別注意？

    杜建敏：《若干意見(jiàn)》的出臺(tái)非常及時(shí)、非常給力，對(duì)于民生的關(guān)注超出預(yù)期。充分吸收了紅黃藍(lán)幼兒園虐童等事件的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，聽(tīng)取的社會(huì)各界的建議，積極回應(yīng)了社會(huì)關(guān)切。

    2017年底，就紅黃藍(lán)幼兒園虐童等事件，我們提出的“促使相關(guān)部門(mén)盡快有針對(duì)性的制定《學(xué)前教育法》、建立類似于美國(guó)的‘全國(guó)兒童虐待及忽視數(shù)據(jù)庫(kù)’、實(shí)施家長(zhǎng)輪流跟班制、不良教師（保教保育）人員信息庫(kù)等，切實(shí)加大對(duì)類似事件的懲戒力度，精細(xì)規(guī)范包括幼兒園在內(nèi)的學(xué)前教育行為，加快我國(guó)兒童法治建設(shè)步伐。”分別體現(xiàn)在《若干意見(jiàn)》的第三十四條、第二十條、第二十二條、第十六條、第十七條。

    結(jié)語(yǔ)：

    到目前為止，國(guó)內(nèi)幼兒園走勢(shì)基本可以判定——普惠園（包含民辦普惠園）成為未來(lái)幼兒園的主流，營(yíng)利性民辦幼兒園將受到嚴(yán)格限制和監(jiān)管，營(yíng)利性良好的民辦高端幼兒園可以按照公司法的規(guī)定依法分紅，依然可以作為投資對(duì)象。

    在未來(lái)，收費(fèi)昂貴、天價(jià)幼兒園的現(xiàn)象將被有效遏制。普惠幼兒園的出現(xiàn)讓一部分家庭上得起幼兒園，但是否能覆蓋到更廣泛的家庭需要普惠園在更大范圍內(nèi)鋪開(kāi)，借用一位業(yè)內(nèi)人士觀點(diǎn)：“目前民辦園的擴(kuò)張速度是優(yōu)于公辦園的，公辦園數(shù)量不足，那只能去費(fèi)用偏高的民辦園。另外，從學(xué)前教育經(jīng)費(fèi)占教育總經(jīng)費(fèi)的比重可以反應(yīng)出國(guó)家對(duì)于學(xué)前教育的重視程度，好在這一比重正在漸漸上升。”

    “到2020年全國(guó)學(xué)前三年毛入園率達(dá)到85%，普惠性幼兒園覆蓋率達(dá)到80%”，這一短期目標(biāo)在實(shí)現(xiàn)時(shí)是否會(huì)導(dǎo)致壓力過(guò)大？壓力過(guò)大是否又會(huì)帶來(lái)不良反應(yīng)？

    其實(shí)，數(shù)量上升的同時(shí)，普通民眾更關(guān)心的可能是質(zhì)量得保證不下降。從業(yè)人園素質(zhì)低待遇低、幼師資源緊缺、幼師篩選審核機(jī)制不完善、園所配套設(shè)施不完善、安全隱患頻現(xiàn)等，以至于教學(xué)質(zhì)量無(wú)法得到保障，這些都是學(xué)前教育所要面對(duì)的難題，對(duì)于這些難題應(yīng)該制定怎樣的小目標(biāo)來(lái)消除？也許，所有障礙都消除時(shí)，幼兒園能成為一片真正的凈土。