□可轉(zhuǎn)債下修轉(zhuǎn)股價是上市公司促進轉(zhuǎn)股或者是規(guī)避回售所采取的主動策略。

    □投資者可關(guān)注有回售壓力下的正股機會，亦可博弈轉(zhuǎn)股價下修的機會，但存在機會的同時也面臨著風(fēng)險。

    ◎記者高志剛

    密集出現(xiàn)的可轉(zhuǎn)債下修轉(zhuǎn)股價現(xiàn)象，正引發(fā)市場投資者的密切關(guān)注。

    據(jù)上海證券報記者統(tǒng)計，2018年至2021年，下修可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價的公司家數(shù)分別為23家、17家、11家和31家。截至9月7日，年內(nèi)已經(jīng)有26家公司因觸發(fā)條件而下修可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價，距離2021年31家的歷史高點只差5家。

    專業(yè)人士指出，可轉(zhuǎn)債下修轉(zhuǎn)股價往往會產(chǎn)生兩種階段性套利機會：一是隨著正股股價的大幅下跌，公司面臨回售壓力，正股可能出現(xiàn)上漲行情；二是下修轉(zhuǎn)股價后，可轉(zhuǎn)債的估值會有瞬間回歸現(xiàn)象，如果下修幅度超預(yù)期，則可轉(zhuǎn)債的估值回歸過程延長，帶來可轉(zhuǎn)債的交易性機會。

    年內(nèi)下修家數(shù)逼近歷史高點

    今年以來，隨著市場出現(xiàn)調(diào)整，向下修正可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價的公司日漸增多，年初至今下修轉(zhuǎn)股價的公司家數(shù)已超過去年全年的八成。

    9月6日晚，壘知集團和中環(huán)海陸同時發(fā)布《關(guān)于預(yù)計觸發(fā)轉(zhuǎn)股價格向下修正條件的提示性公告》稱，公司股票已有連續(xù)10個交易日的收盤價低于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價格的85%，預(yù)計觸發(fā)轉(zhuǎn)股價格向下修正條件。9月以來，除了上述兩家公司，還有崇達技術(shù)、豪美新材、游族網(wǎng)絡(luò)、威派格、吉林敖東等5家公司均發(fā)布了預(yù)計觸發(fā)轉(zhuǎn)股價格向下修正條件的公告。

    中信建投表示，從近年來的案例看得出來，下修的邏輯更多是大股東避免浮虧、加速轉(zhuǎn)股緩解財務(wù)成本和銀行補充資本金的訴求。

    從前幾年的數(shù)據(jù)看，實施下修轉(zhuǎn)股價的公司里，民營企業(yè)占70%以上。今年更為明顯，26家下修公司中只出現(xiàn)3家國企，民營企業(yè)占比高達近90%。

    有研究員分析認為，轉(zhuǎn)股價下修明顯增多，是因為可轉(zhuǎn)債市場快速擴容，今年市場整體較為平穩(wěn)，為下修價格提供了可能。此外，市場參與者與發(fā)行人之間經(jīng)過博弈后，發(fā)行人和投資者達成了共同訴求，形成的合力促使下修增多。

    回售壓力下存正股機會

    下修轉(zhuǎn)股價是上市公司的一種權(quán)力而非義務(wù)，目的在于促進可轉(zhuǎn)債有序順利轉(zhuǎn)股。可轉(zhuǎn)債下修轉(zhuǎn)股價是上市公司促進轉(zhuǎn)股或者是規(guī)避回售所采取的主動策略。

    接受記者采訪的一位業(yè)內(nèi)人士表示，當(dāng)正股股價臨近滿足回售條款的時候，市場會預(yù)期，面對回售所帶來的資金壓力，上市公司可能通過發(fā)布一些回購股份、業(yè)績預(yù)增等利好，以支撐、護盤股價，減輕回售壓力。因此，有經(jīng)驗的投資者十分關(guān)注有回售壓力下的正股機會。

    記者發(fā)現(xiàn)，在以往案例中，確實存在資金護盤的跡象。例如，早在2010年6月22日，新鋼股份股價低于轉(zhuǎn)股價的70%，若連續(xù)出現(xiàn)數(shù)日，則公司會面臨規(guī)模高達27.6億份的回售資金壓力。當(dāng)年6月29日晚，公司發(fā)布了業(yè)績大幅增長預(yù)告，同時向市場透露了未來盈利的增長前景。一系列的利好，加之鋼鐵行業(yè)的集體反彈，新鋼股份迎來連續(xù)放量拉升，擺脫了觸發(fā)回售的壓力。

    還有中鼎股份、海馬汽車等均在股價低迷時，釋放回購股份等利好，此后公司股價連續(xù)上揚，離開了回售“紅線”。

    博弈轉(zhuǎn)股價下修機會

    對于可轉(zhuǎn)債投資者來說，轉(zhuǎn)股價下修會帶來什么影響呢？

    有研究員指出，可轉(zhuǎn)債的特別向下修正條款是對轉(zhuǎn)債投資者的保護，在可轉(zhuǎn)債存續(xù)期間，當(dāng)公司正股在任意連續(xù)30個交易日中至少有15個交易日的收盤價低于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價格的85%時（一般是85%，還有80%、90%等），公司董事會有權(quán)提議下修并提交公司股東大會進行表決。轉(zhuǎn)股價下修之后，可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價值會瞬間抬升，大幅壓縮轉(zhuǎn)股溢價率，可轉(zhuǎn)債跟隨正股上漲的彈性將大幅增強。

    因此，博弈轉(zhuǎn)股價是否下修是可轉(zhuǎn)債持有人收益的來源之一。當(dāng)然，存在機會的同時也面臨著風(fēng)險。

    有機構(gòu)研究報告顯示，轉(zhuǎn)股價下修幅度若低于市場預(yù)期，則可轉(zhuǎn)債面臨下跌風(fēng)險；而董事會的下修提議能否被股東大會通過存在潛在風(fēng)險。

    以往的案例表明，在董事會披露下修轉(zhuǎn)股價之后，可轉(zhuǎn)債價格通常會迎來反彈。中信建投統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，在董事會披露下修之后的第一個交易日，可轉(zhuǎn)債價格普遍上漲，平均漲幅為3.44%。

    例如，搜特轉(zhuǎn)債在2021年7月超預(yù)期下修轉(zhuǎn)股價之后，次日漲幅最大達14.17%，特發(fā)轉(zhuǎn)2在2021年11月26日董事會披露下修轉(zhuǎn)股價之后，次日上漲12.97%。此外，嶺南轉(zhuǎn)債和淳中轉(zhuǎn)債同樣在2021年11月披露下修轉(zhuǎn)股價，次日漲幅分別達10.14%和11.64%。

    如果可轉(zhuǎn)債出現(xiàn)了超預(yù)期下修，上漲的周期可能會更長，這為投資者提供了潛在機會。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，在董事會披露下修之后的第5個交易日，相較公告披露次日的收盤價仍有一定漲幅，平均漲幅為0.47%。例如，駱駝轉(zhuǎn)債2018年3月8日披露超預(yù)期下修轉(zhuǎn)股價，次日價格并沒有反應(yīng)，反而是在后續(xù)的交易日，價格迎來上漲，董事會后第5日相較第1日漲幅高達8.42%。

    然而，也不是所有可轉(zhuǎn)債隨著轉(zhuǎn)股價下修而出現(xiàn)上漲。例如，海蘭轉(zhuǎn)債則是在還未上市時就公告下修，且恰逢轉(zhuǎn)債波動的2021年2月，因此在上市之后隨著正股的下探，轉(zhuǎn)債價格也有所下跌。對于高價轉(zhuǎn)債而言，洋豐轉(zhuǎn)債和康泰轉(zhuǎn)2在2021年12月下修時轉(zhuǎn)債價格高于125元，董事會后第5交易日相較第1日下跌分別為4.32%和1.61%，顯示出高價轉(zhuǎn)債下修博弈追高存在一定程度的風(fēng)險。

    此外，下修博弈的風(fēng)險因素還有從提議下修日到公告下修日期間，部分可轉(zhuǎn)債可能隨正股下跌。因此，預(yù)判發(fā)行人董事會是否會提議下修最為關(guān)鍵。